Los bancos centrales del mundo subestimaron la inflación el año pasado. Intentan no cometer el mismo error dos veces.

En todos los países ricos, los banqueros centrales están elevando drásticamente las previsiones de inflación, previendo nuevas subidas de las tasas de interés y advirtiendo a los inversores de que las tasas de interés se mantendrán altas durante algún tiempo. Algunos han dejado de lado sus planes de mantener las tasas de interés.

Aproximadamente un año después de iniciar su campaña contra la alta inflación, los responsables políticos están lejos de poder declarar la victoria. En Estados Unidos y Europa, la inflación subyacente sigue rondando el 5% o más, incluso a medida que se desvanecen los vertiginosos aumentos del año pasado de los precios de la energía y los alimentos. A ambos lados del Atlántico, el crecimiento salarial se ha estabilizado en niveles elevados y muestra pocos signos de descensos constantes.

De hecho, el impacto de las agresivas subidas de las tasas de interés del año pasado parece estar remitiendo en algunos lugares, con indicios de que los mercados inmobiliarios se están estabilizando y el desempleo está reanudando su descenso. El crecimiento se ha suavizado en la eurozona, que ha entrado en recesión técnica, pero el bloque económico ha creado casi un millón de nuevos puestos de trabajo en los tres primeros meses del año, mientras que la economía estadounidense ha creado recientemente unos 300.000 empleos al mes. Canadá, Suecia, Japón y el Reino Unido bordearon la recesión tras un repunte inesperado del crecimiento. Las encuestas empresariales sugieren unas perspectivas relativamente boyantes.

Todo ello pone a los principales bancos centrales en una situación delicada. Tienen que decidir si la inflación se ha estancado muy por encima de su objetivo del 2%, lo que podría requerir tipos de interés mucho más altos para solucionarlo, o si el descenso de la inflación sólo se está retrasando.

Si se equivocan, podrían empujar al mundo rico a una profunda recesión, u obligarle a soportar años de inflación elevada.

“La situación de los bancos centrales no es envidiable”, afirmó Stefan Gerlach, exsubgobernador del Banco Central de Irlanda. “Podrían cometer un grave error en cualquier caso”, advirtió.

La dificultad se ve agravada por el hecho de que los bancos centrales hayan pasado por alto el aumento de la inflación en primer lugar, sostuvo. Los denominados errores de política dañan la reputación de los funcionarios y podrían llevarles a cuestionar sus decisiones, mientras ambos bandos del debate sobre la inflación luchan por saber por qué los economistas se han equivocado tanto con la inflación.

La semana pasada, la Reserva Federal de EE.UU. mantuvo estables las tasas de interés, pero anunció dos subidas más este año, lo que elevaría los tipos estadounidenses a su nivel más alto en 22 años. La inflación de los precios de los servicios básicos, excluida la vivienda, un indicador muy vigilado de las presiones subyacentes sobre los precios, “sigue siendo elevada y no ha mostrado signos de moderación”, escribió la Reserva Federal en su informe semestral de política monetaria de la semana pasada.

Los bancos centrales de Australia y Canadá sorprendieron recientemente a los inversores con subidas de los tipos de interés, las últimas tras una pausa de un mes. El Banco Central Europeo (BCE) aumentó la semana pasada las tasas de interés en un cuarto de punto porcentual e indicó que seguiría subiéndolas al menos hasta el verano. “No estamos pensando en hacer una pausa”, declaró la presidenta del BCE, Christine Lagarde.

El Banco de Inglaterra se ha mostrado dispuesto a hacer una pausa en su larga serie de subidas de tipos de interés desde principios de año, pero esta semana se espera que eleve su tasa de interés oficial por decimotercera vez consecutiva, a medida que el crecimiento de los salarios y de los precios de consumo se mantienen firmes. Los inversores prevén otras cinco subidas, que situarían el tipo de interés oficial en el 5,75%.

“Nosotros seguimos subiendo, el BCE sigue subiendo, todo el mundo sigue subiendo, y la economía estadounidense sigue arrasando en su mayor parte”, declaró el viernes el gobernador de la Reserva Federal, Christopher Waller, en un debate en Oslo.

A los legisladores británicos se les ha agotado la paciencia. El comité de legisladores encargado de examinar al Banco Central pidió el martes una revisión independiente de sus previsiones de inflación, con vistas a averiguar qué falló.

Con señales económicas contradictorias, los bancos centrales están entrando en una nueva fase: necesitan esperar lo suficiente para que las subidas de tipos anteriores se dejen sentir en la economía, sin volver a subestimar la inflación.

Hay buenas razones para esperar. Por un lado, los ahorros acumulados por los hogares y las empresas durante la pandemia podrían haber apoyado el gasto y contrarrestado el impacto del aumento de los costos de los préstamos. Las empresas son muy rentables, lo que les ha permitido retener a los trabajadores en una economía difícil. A medida que se agoten los ahorros, el gasto disminuirá y la inflación podría reanudar su descenso.

Además, es posible que las subidas de las tasas de interés no hayan hecho más que empezar. Es posible que las empresas y los hogares no reaccionen cuando los costos de los préstamos aumenten de cero al 1%, pero podrían recortar más el gasto cuando los tipos suban al 5%. “Podría ser muy poco lineal”, dijo Gerlach.

Y lo que es más importante, las economías siguen recuperándose de la pandemia. El retraso en la reapertura de la economía china apoyó el crecimiento en todo el mundo y podría recibir un impulso con nuevas medidas de estímulo.

Según Holger Schmieding, economista jefe de Berenberg Bank, muchos servicios de proximidad, como la restauración y el comercio minorista, aún tienen margen para recuperarse tras su enorme caída durante el periodo de encierros y distanciamiento social. En el Reino Unido, la producción de los servicios de cara al consumidor está aún un 8,7% por debajo de su nivel prepandémico, mientras que la producción de todos los demás sectores es un 1,7% superior.

El mayor gasto en servicios orientados al consumidor amortiguará durante un tiempo el impacto de las subidas de los tipos de interés. Pero esos efectos no durarán mucho si el crecimiento económico sigue debilitándose, lo que debería reducir los ingresos y el gasto.

“El punto principal ahora es la transmisión de nuestras decisiones monetarias pasadas, que se reflejan fuertemente en las condiciones financieras, pero cuyos efectos económicos podrían tardar hasta dos años en sentirse plenamente”, señaló el viernes François Villeroy de Galhau, que forma parte del comité de fijación de tipos del BCE como gobernador del Banco de Francia.

Otras consideraciones, sin embargo, sugieren que la inflación podría permanecer estancada.

Algunos funcionarios de la Reserva Federal creen que las tasas de interés están afectando a la economía más rápidamente que en el pasado, lo que significa que las subidas anteriores pueden haber hecho ya efecto en el sistema y que se necesitan aún más.

¿Por qué? Los banqueros centrales dicen ahora claramente lo que están haciendo y lo que piensan hacer en el futuro, lo que permite a los inversores reaccionar inmediatamente, argumentó Waller el viernes. En ciclos de subidas de tasas tan recientes como la década de 1990, la Reserva Federal ni siquiera informaba a los inversores de sus últimas decisiones de políticas. Como resultado, el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE.UU. a 2 años había aumentado en 200 puntos básicos en marzo de 2022, antes de que la Fed subiera los tipos en absoluto, puntualizó Waller.

Además, las nuevas políticas de los bancos centrales podrían amortiguar el impacto de las subidas de los tipos de interés. Los economistas del Bundesbank sostienen en un reciente artículo que, a medida que suben las tasas, los bancos ganan más por su gran stock de exceso de reservas aparcadas en los bancos centrales, que reflejan los programas de compra de activos a gran escala de los bancos centrales. Esto ayuda a los bancos a seguir concediendo préstamos.

Y lo que es más importante, las empresas y los hogares podrían haberse adaptado a un nuevo mundo de precios al alza modificando permanentemente su comportamiento. De ser así, podría ser muy costoso volver al viejo mundo de inflación baja y estable, lo que exigiría tipos de interés mucho más altos, alertó Joerg Kraemer, economista jefe de Commerzbank en Frankfurt.

Los hogares y las empresas tienen que reaccionar de forma agresiva o arriesgarse a sufrir grandes pérdidas de poder adquisitivo. Las empresas pueden justificar fácilmente un mayor aumento de sus precios si todo el mundo hace lo mismo. Los sindicatos luchan por compensar a los empleados como no lo habían hecho en décadas y por atraer a nuevos afiliados.

Estos cambios significan que los bancos centrales tendrán que actuar con más contundencia, empujando a las economías a una recesión más profunda para romper la nueva mentalidad inflacionista, dijo Kraemer. El BCE, por ejemplo, podría tener que aumentar su tipo de interés oficial al 5%, desde el 3,5% actual.

Por ahora, los inversores parecen dudar del tono agresivo que emana de los bancos centrales. Los mercados bursátiles resisten a ambos lados del Atlántico, y los inversores prevén recortes de las tasas de interés en Estados Unidos y Europa el año próximo. Según algunos economistas, esto puede ser un error.

“La conclusión es que la inflación del 5% sigue siendo demasiado alta, y está claro que los mercados infravaloran el compromiso de la Reserva Federal de volver a situar la inflación en el 2%”, afirmó Torsten Slok, economista jefe de Apollo Global Management.