ANAHÍ ABELEDO

Los países de América Latina están experimentando en este semestre una tendencia la caída de las tasas de política internas,  lo que puede reactivar la actividad en los mercados nacionales. Las emisiones de bonos internacionales han repuntado levemente desde mayo para los emisores. Las perspectivas de calificación son bastante estables y los incumplimientos corporativos son menos del 1% de la cartera. Los niveles de deuda corporativa siguen siendo adecuados y las reservas de efectivo se encuentran en niveles razonables para hacer frente a la deuda a corto plazo. 

En la región siguen siendo frágiles algunos sectores que sufren créditos altos, como el comercio minorista, la construcción de viviendas, las aerolíneas, la gestión de flotas y el alquiler de automóviles, y las telecomunicaciones y el cable. Algunos otros sectores se enfrentan a obstáculos momentáneos, como los negocios de proteínas y productos químicos.

De acuerdo a un reciente estudio de S&P Global Ratings, "S&P: Perspectiva crediticia de mitad de año para empresas e infraestructura de América Latina 2023", el escenario seguirá siendo desafiante para los emisores de grado especulativo, con rendimientos que normalmente oscilan entre el 7 % y el 12 %. 

En Brasil, sin embargo, la alta tasa de política está presionando los flujos de efectivo de los emisores de bajo grado especulativo y se pronostica que esta tasa puede caer al menos 100 puntos básicos (pb) para fines de este año, lo que sería crucial para evitar cambios más conflictivos en el país. La perspectiva en escala global de Brasil se considera de estable a positiva. 

CRÉDITOS Y BONOS, PAGOS Y RIESGOS
Segun el estudio, "Una serie de impagos de empresas en los primeros meses del año hizo crecer el temor a una crisis crediticia. Una combinación de tasas de interés persistentemente altas (especialmente en Brasil); menor demanda en sectores clave como el comercio minorista, la construcción de viviendas y el consumo".

Cierta compresión de márgenes y congelación del mercado en los mercados nacionales e internacionales podría conducir a incumplimientos adicionales este año para algunos emisores latinoamericanos de grado especulativo. Los riesgos de una contracción crediticia general han disminuido.

Las corporaciones están manejando el escenario relativamente bien hasta ahora, pero creemos que las altas tasas de interés están haciendo que el servicio de la deuda sea un desafío importante, especialmente en Brasil. 

Las economías también son bastante estables, mientras que los bancos centrales de América Latina han tenido éxito hasta ahora en controlar la inflación mientras muestran perspectivas de crecimiento moderado (con algunas excepciones). 

Los vencimientos de los bonos parecen manejables para el resto de 2023 y 2024, más de la mitad de los sectores corporativos en América Latina están luchando para crear valor para los accionistas porque sus retornos antes de impuestos sobre el capital están muy por debajo de sus costos de endeudamiento. 

Este es un problema importante entre las corporaciones brasileñas que tienen estructuras de deuda más expuestas a la volatilidad de las tasas de interés y donde el banco central de Brasil todavía tiene un control muy estricto sobre las tasas de política. Se espera un mayor deterioro del crédito en Brasil, especialmente en empresas que ya tienen una calidad crediticia más débil.

Las tasas de política de la Reserva Federal de EE.UU. se mantendrán altas por más tiempo. Esperamos que la economía de EE.UU. continúe con su patrón resistente de los últimos trimestres. Esto es a pesar de los fuertes aumentos en las tasas de política y los indicadores estándar de recesión. 

Creemos que las tasas de política monetaria serán más altas por más tiempo y que las condiciones financieras también serán más estrictas por más tiempo, volviendo a sus niveles de más largo plazo a medida que la economía aterrice.

El acceso a los mercados internacionales ha ido mejorando, pero se mantiene muy por debajo de los promedios históricos. Los bonos internacionales emitidos por corporaciones latinoamericanas en los primeros cinco meses del año estuvieron aproximadamente un 10% por encima del mismo período en 2022, pero se mantienen un 40% por debajo del promedio anual para el período 2017-2021. Los principales mercados nacionales también se han mantenido moderados.

TENDENCIAS Y CALIFICACIONES CORPORATIVAS. BRASIL; CHILE; PERÚ Y COLOMBIA
Las rebajas se multiplicaron en el primer trimestre de 2023, mientras que la morosidad corporativa ascendió al 0,7% de la cartera (ver gráficos 1 y 2). La tasa de incumplimiento empresarial de América Latina se correlaciona en gran medida con la de EE. UU., una correlación que muestra que los mercados nacionales de América Latina están subdesarrollados, por lo que las empresas están más expuestas al mercado de EE. UU. 

También indica la gran exposición a la deuda de tasa flotante que tienen las empresas latinoamericanas, especialmente los emisores brasileños, en comparación con sus contrapartes europeas que se endeudan más, bajo esquemas de tasa fija.

El pronóistico para estos sectores es un crecimiento económico moderado en la mayoría de los países de América Latina; una disminución en las tasas de inflación, que se espera sea más pronunciada en la segunda mitad de 2023 y se extienda hasta bien entrado 2024; y tasas de política interna descendentes, que anticipamos que serán más pronunciadas en Brasil. 

En ese país, esperamos que la tasa de oferta interbancaria (CDI) baje a 12,5% para fines de 2023 y a 9,0% para 2024, desde el 13,75% actual. (Para obtener más detalles sobre nuestros supuestos macroeconómicos).

Hay que contar con cierto grado de volatilidad de las políticas. La agitación política en algunos países como Perú (moneda extranjera: BBB/Negativo/A-2) y Colombia (moneda extranjera: BB+/Estable/B) puede dar lugar a cambios de política que difieren de los supuestos del caso base tomado para el estudio.

CRECIMIENTO: QUÍMICOS, METALES, ENERGÍA, AEROLÍNEAS
Las tasas de crecimiento de los ingresos año tras año parecen saludables, con la mayoría de los sectores creciendo alrededor del 10%, como muestra el gráfico 4. 

Los mineros y los productores de productos químicos han experimentado caídas en los ingresos debido a que los precios de los metales han caído desde máximos históricos, mientras que los productores de productos químicos calificados ven una demanda global más débil de productos químicos clave.

La demanda de productos relacionados con productos químicos como plástico, fibras de poliéster, etileno, acrílico, nitrógeno y fertilizantes se ha debilitado, lo que ha hecho bajar los precios. Eso, combinado con la nueva oferta que ingresa al mercado, fueron los principales impulsores de la compresión del margen del sector productor de químicos en lo que va de 2023.

Se espera que la tendencia se revierta gradualmente en la segunda mitad de este año, aunque sus desempeños anuales seguirá siendo débil en 2023.

Las empresas inmobiliarias y constructoras de viviendas brasileñas recuperaron su sólido crecimiento, pero los márgenes siguen siendo débiles en los últimos 12 meses finalizados en marzo de 2023. 

La tasa de crecimiento de los ingresos año tras año superior al 10 % en el primer trimestre de 2023 confirmó el repunte de la demanda a principios de año en Brasil, aunque el hecho de que los inventarios de las constructoras de viviendas aún estuvieran altos hizo que los precios bajaran. 

Existirían riesgos crecientes para los márgenes de los productores brasileños de acero porque la inflación y las tasas de interés siguen siendo altas y siguen socavando el consumo de bienes duraderos. 

Además, los precios mundiales más bajos del acero fomentarán las importaciones de acero, presionando aún más los márgenes, mientras que los precios de las principales materias primas (mineral de hierro, mano de obra y carbón) también se mantienen altos.

Los márgenes de las empresas chilenas de generación de energía con acuerdos de compra de energía con clientes regulados se vieron afectados por precios spot anormalmente altos en 2022. Esto se debió a una combinación de varios factores, como la reducción y los altos precios de los combustibles, mientras que Chile continúa con la transición de su matriz energética a fuentes renovables no convencionales, 

Estos factores, combinados con la promulgación de la ley de estabilización de precios de la energía destinada a estabilizar las tarifas de electricidad para clientes regulados en agosto de 2022, han presionado las métricas financieras de las entidades calificadas, incluidos algunos jugadores importantes. 

En el corto a mediano plazo, anticipamos cierto alivio de los altos precios al contado debido a la hidrología favorable del evento climático El Niño, precios más bajos del combustible y alivio de capital de trabajo de un programa financiero de US$ 1.8 mil millones para compensar a las empresas generadoras bajo la ley de estabilización energética. 

Los desequilibrios de apalancamiento podrían empeorar si persisten las tasas altas

Las aerolíneas latinoamericanas continúan luchando bajo el peso de las altas tasas de interés a medida que renuevan sus operaciones y estructuras de capital. Las altas tasas de interés están obstaculizando a empresas como Azul S.A. (CC/Negativo/--, brCC/Negativo/--) y Gol Linhas Aereas Inteligentes S.A. (CCC+/Positivo/--, brBB+/Positivo/--) ambas han sido trabajando en la reestructuración de sus deudas recientemente. 

Las tarifas también están afectando a Grupo Aeroméxico S.A.B. de CV (B-/Estable/--) y Avianca Group International Ltd. (B-/Estable/--), que reestructuró deuda antes. Esperamos que las operaciones de todas las aerolíneas continúen fortaleciéndose este año.

MERCADO DE CAPITALES E INFRAESTRUCTURA
El acceso a los mercados de deuda internacionales ha mejorado levemente desde mayo de 2023, como muestra el gráfico 8 (los datos de junio de 2023 no están disponibles, pero las estimaciones preliminares muestran un aumento en comparación con el mismo mes en años anteriores). 

Las emisiones están dominadas por el tramo de grado de inversión, con cupones típicamente de alrededor del 6% para los plazos de 10 años. Aún así, el acceso al mercado de los emisores de grado especulativo sigue siendo limitado, y las empresas no están dispuestas a asumir deudas con rendimientos que normalmente oscilan entre el 7 % y el 12 %.

La emisión nacional también se mantuvo por debajo de la media hasta mayo de 2023. Una vez más, las altas tasas de CDI allí y una aversión al riesgo exacerbada entre los inversores después de los incumplimientos de pago de Americanas y Light S.A. impulsaron los diferenciales al alza. 

Se espera que los emisores de servicios públicos, generación de energía e infraestructura de transporte refinancien el resto de sus vencimientos de 2023 y los que vencen en 2024.

Por último, los vencimientos de los bonos internacionales siguen siendo manejables durante el resto de 2023 y 2024, por lo que no esperamos problemas significativos de ellos. Esto también alimenta nuestra expectativa de una tasa de incumplimiento controlada.